报告概述

当前，金融市场的波动性仍处于高位，这使得新一轮的趋势性上涨和突破历史高点的过程依赖于新的催化因素。考虑到市场进入横盘震荡的概率较大，建议关注电力设备和有色金属等新兴方向的投资机会。四季度全球顺周期交易的潜力可能成为市场的催化剂。与此同时，黄金价格创新高之后，实际利率的轻微上升已对黄金的短期表现产生影响，长期的通胀预期上升将是推动新一轮黄金投资的关键因素。整体来看，黄金股的估值在历史阶段中相对偏低，具备较强的弹性。

市场动态

在2025年9月1日至9月5日的这一周内，市场因海外债市流动性冲击以及上市公司中报出炉后的交易结构正常化而出现显著波动。部分前期热点板块经历了大幅波动，表现出“过山车式”行情。具体来看，过去连续三周涨幅排名前三的通信、电子板块在本周出现了回调，而我们此前关注的有色金属板块则持续向好。电力设备作为权重股也迎来了修复。

从交易结构分析，自8月以来市场经历了三个阶段：（1）8月25日及之前，市场实现了“升波上涨”，情绪和市场行情共同上行；（2）8月25日至9月1日，虽然市场依然上涨，但隐含波动率略有回落，情绪高点出现；（3）9月2日至9月4日，市场开始调整，隐含波动率反而短暂上升至阶段高点，虽然出现恐慌性抛售，但整体净卖出额在历史上并不算多，结构转换逐步展开。

未来驱动因素

关注未来的基本面变化将变得更加重要。海外长债流动性问题的暴露，除了需要注意技术性和季节性因素的影响，还反映出“宽财政”政策的最后阶段。未来，欧美主要国家财政和货币政策的落地路径将成为市场关注的焦点。美国的降息路线已经初步明确，但近期的非农就业数据虽然超出预期，但失业率和工作时长等指标依然表现稳健，表明经济结构正逐步从服务业向制造业转变。

与此同时，九月份也标志着国内“金九银十”的开工旺季，当前产业链库存处于历史低位，需求的回升有望带动新一轮的补库周期。产业链盈利底的确认以及中国消费政策的推动，将进一步促进顺周期交易的发展。

黄金市场分析

在过去两年中，黄金的定价逻辑经历了多次转变。央行的黄金采购和市场投资者对实际利率的追踪是其主要驱动因素。考虑到当前实际利率的下行趋势，黄金价格相对于实际利率的上涨表明，在未来的降息预期下，黄金的投资将会有所回升。需要指出的是，从历史表现来看，A股黄金股在黄金价格创新高后的表现往往优于海外黄金股，而当前黄金股的估值处于历史偏低水平，具备更高的弹性。

把握投资机会

过去一周，尽管基本面变化并未如市场波动般剧烈，但市场的冷却和基本面的新信号正在逐步显现。欧美的货币和财政扩张将在九月更加明确，而中国的消费政策路径也逐渐清晰。预计未来市场将出现几种主要受益领域：首先，受益于国内反内卷改善和海外降息的实物资产，包括有色金属、资本品和基础材料；其次，随着盈利修复，内需相关领域的机会也将逐步显现，如食品饮料和旅游等领域。保险的长期资产端也将从资本回报的回升中获益。

风险提示

需要关注国内经济修复的不确定性，尤其是如果后续国内经济数据出现超预期走弱情况，长期盈利趋势可能受到抑制。此外，海外经济的显著下行也可能导致全球制造业复苏的停滞，影响实物资产需求的增长。