2023年全球金融市场迎来了牛市行情，多个主要金融市场不断刷新历史新高，然而A股却长期跑输，一蹶不振。自2023年以来至2024年春节前夕，A股市场多次跌破3000点，尽管A股上市公司数量众多，但大部分散户投资者仍遭受亏损。

每当股市持续下跌，市场便出现暂停IPO的争论。二级市场走弱拖累整体信心背景下，监管层护市心切，自去年“827阶段性收紧IPO”政策发布后，今年“315”证监会进一步下发6项新政，涉及资本市场各项规则建设的方方面面，强监管信号十分明确。如果说“827政策”代表一级市场立冬，那么“315政策”就算是冬至了，在多项政策加持下，IPO市场偃旗息鼓。

回顾历史可以发现，我国A股历史上有9次暂停IPO的经历，也多是在市场低迷之时，被用于“救市维稳”。但从往期表现来看，历史上A股9次暂停IPO期间，有4次上涨，5次下跌，可见IPO暂停并未对股市产生明显且长期的正向刺激，市场估值水平与行政化停发新股之间尚无法证明存在直接关系。

确实，A股市场初期IPO的不成熟产生了一些类似问题，但随着市场不断的改革，制度不断成熟，如今IPO已经变得越发规范。在严把入口关，提升上市企业质量，畅通退市通道，完善资本市场优胜劣汰机制的趋势下，IPO常态化本身对A股市场其实不太会产生实质性不利影响，更多可能是心理层面上的影响阴霾。因此，调节IPO节奏，更多落点或在于短期扭转A股“减量博弈”局面，并非市场的拐点标志。

股市涨跌变化的影响因素是复杂、综合的，长期低迷并非单一原因所致，IPO只是其中一个因子。汉鼎咨询将在下文中进行汇总盘点，以便更全面地理解股市涨跌影响因素。

一

宏观经济面

根据彭博经济研究对沪深300指数表现的归因，中国宏观冲击是市场最近一年多来下跌的主要因素。宏观经济与股票市场有着密切的关系。

从理论层面宏观来看，20世纪20年代，前苏联学者尼古拉·康德拉季耶夫提出，经济中似乎存在着50-60年左右的周期性波动，即“康波周期”。康波周期分为复苏、繁荣、衰退和萧条四个阶段。而每一轮康波周期的上升期都伴随着技术变革和新兴行业的崛起。衰退就是熊市的开始，危机就是熊市的主跌段，复苏就是牛熊转换阶段，也可以理解为吸筹阶段，繁荣就是牛市拉升阶段。

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具体到经济指标来看，如GDP增长率、通胀率、失业率等关键性宏观经济数据，能够反映出一个国家或地区的经济健康状况，这些数据的变化会影响投资者信心和市场预期，进而影响股市。举例而言，在通货膨胀的情况下政府会采取紧缩的货币政策，即控制和减少财政支出，这会导致市面上流动的钱变少，利率上涨，而股市里面的钱也会变少。另一方面，物价上涨也会导致企业经营的原材料采购、设备采购、工资上涨，企业的利润减少，这也会影响投资者持有股票的信心。

二

上市公司的盈利能力及未来发展潜力

价值投资大师格雷厄姆曾说：“股价与公司价值就好像遛狗时人与狗的关系，狗有时跑在人前，有时跑在人后，但一般不会离人太远。”

长期来看，股价本身是具有生命力的，股价和公司盈利能力一般情况下会直接挂钩。如果公司收益持续增长，通常股价理应上涨，即使没有立竿见影，但最终必将上涨，如果公司收益下降，使得公司价值降低，股价下降也将毫无悬念。一家公司收入增长越快，投资者为其收益甘愿付出得越多，这也就是新兴成长企业市盈率能达到20倍甚至更高的原因。而部分上市公司的盈利能力缺乏持续性，公司治理存在问题，造成上市公司业绩缺乏稳定性和成长性 “一年绩优、二年平平、三年亏损”的现象普遍存在。

与此同时，股票涨跌也受公司未来发展潜力影响，相关利好的确定性越强涨的概率越大，估值模型便是对公司未来现金流进行折现来实现的。

三

监管制度

监管政策的改变可能导致市场风险的增加或减少，从而对股票市场的投资者产生不同程度的影响。法律法规以及监管体制若不健全，机构投资者能够绕过法规限制操作，投资者的利益尤其是中小投资者的利益得不到有效的保护。当前我国股市制度建设一定程度上还存在漏洞，致使股市中的各种内幕交易、市场操纵行为屡见不鲜。

而针对以上关问题，监管层面也在不断出台相应的制度及举措。举例而言，今年1月28日，证监会表示为贯彻以投资者为本的监管理念，加强对限售股出借的监管，证监会经充分论证评估，进一步优化了融券机制，全面暂停限售股出借。此次融券业务改革对于改善市场多空结构，约束不当套利行为，提升市场公平性具有积极意义。

四

政策导向及新闻舆论

行业的政策态度也会对股票造成影响。有些行业若出现了强力政策支持，那么尽管基本面没有变化，但股价可能会在短期内快速上涨，这就是典型的由情绪主导的市场炒作。

政策的影响程度视表态的部门级别而定，一般性的原则，政策支持的行业股价不一定买账，毕竟政策对大部分实体行业都是支持的。但政策反对打压的行业则会对股价造成明显影响，例如过往对白酒、教培行业的打压或取缔，以及对互联网平台资本的整改。

与此同时，受消息面影响，有时公司基本面虽未发生重大变化，但重大新闻、舆论和传闻会作用于市场情绪，从而影响股票价格。伴随互联网的快速传播，任何“风吹草动”都容易发酵形成“蝴蝶效应”，并进而影响股价波动。例如，公司并购、高管变动、财务丑闻等新闻可能导致股票价格价格的剧烈波动。

五

上市公司分红

公司分红体现了公司在行业中的竞争实力，上市公司常年稳定的分红会增加投资者对公司股票的信心，吸引更多投资者购买，从而提高股价；但如果上市公司的分红方式选择的是分红派息，投资者获得现金红利收益，但公司的资产总额还有每股净资产也会相应降低，股价当天会出现短暂下跌。

过往中国上市公司分红制度不够完善，一些上市公司很少分红，股市投资者将资金投入股市，无法获取股票分红而仅仅赚取股票的差价。

今年3月15日，证监会发布《关于加强上市公司监管的意见(试行)》，对分红采取强约束措施。要求上市公司制定积极、稳定的现金分红政策，明确投资者预期。对多年未分红或股利支付率偏低的上市公司，通过强制信息披露、限制控股股东减持、实施其他风险警示(ST)等方式加强监管约束。上市公司以现金为对价，采用要约方式、集中竞价方式回购股份并注销的，回购注销金额纳入股利支付率计算，加强对异常分红行为的监管执法。

六

房地产影响

受多种机制效应影响，楼市与股市的走势关系主要包括“共振器”式正相关和“跷跷板”式负相关。比如财富效应和信贷扩张效应可导致两市呈现正相关关系，替代效应和投资组合效应亦可导致两市呈现负相关关系。房地产、股票两大资产本身性质差异较大，受宏观经济、政策调控等因素影响的途径亦有所不同。结合历史上两市的走势关系可知：房地产市场与股票市场不存在稳定的“共振器”或“跷跷板”关系。

根据研究显示，中国房地产市场与股票市场的走势关系为“总体同步，个别背离”。即在每一轮房地产销售周期内，楼市（景气）与股市大体围绕经济基本面顺周期波动，或因流动性环境变化收缩/扩张，遵循同涨同跌的“共振器”规律。但在国内逆周期调节、房地产调控、外部环境变化等因素的共同作用下，亦会出现相互背离（“跷跷板”）的个别情况。走势背离的主要原因包括楼市对地产调控、货币政策响应较慢、两市之间的资金流动以及股市出现的独立行情。

七

国际经济政治因素

国际政治、经济事件及其他地缘政治事件也会对股市产生影响。例如全球经济增速、石油价格、汇率波动等因素都会影响跨国公司的盈利能力和投资者对不同市场的风险偏好。

具体来看，美国金融不确定性是中国股市波动的关键因素，美国金融不确定性的攀升会加大中国股市波动风险。中国既是美国第一大进口来源国与第三大出口国，亦是美国第二大债权国，双方在经济贸易领域存在诸多关联；美国不确定性变化必然在很大程度上影响中国经济的发展，其不确定性增加将冲击我国实体经济活动。但我国为防范国际金融风险输入采取了部分资本管制措施，这在一定程度上抑制了外部不确定性冲击的影响强度。

因此，国际贸易和国内投资者避险情绪可能是美国不确定性冲击影响中国股市的主要渠道。当美国金融不确定性上升时，一方面，服务于中美贸易的企业将遭受直接冲击，并间接影响中国国内的生产和消费，进而引发股市异常波动；另一方面，避险情绪使得国内投资者减少风险资产投资，企业投资滞后导致股票预期收益降低，引致关联部门总产出下降，进一步加剧股市波动。因此，我国需加强对美国金融不确定性的监控与防范，并着眼于主要传播渠道，警惕过高的外贸依存度和股市羊群效应。

此外，美联储的加息、降息对我国股市也会造成明显影响。由于我国利率较为稳定，当美联储降息，美元相对人民币贬值、人民币增值，海外热钱涌入中国，股票交易上涨，内资跟随，一齐涌入股市，A股股票水涨船高。因此，美联储降息，往往导致牛市。美联储加息对股票的传导路径与降息相反，因此，往往导致熊市。例如2018年加息普跌，2020年降息普涨，2022年加息普跌。

八

汇率

近段时间有关汇率的讨论多了起来，伴随着美联储释放鸽派信号、日本央行史无前例开始加息、瑞士央行却公布超预期降息,股市也随之出现震荡。

从经济含义上来看，汇率会影响国际间的资本流动，而资本流动又会传导至股票市场。因此汇率波动主要从以下两个方面影响股市：

（1）基本面，汇率变动可能影响企业的进出口及汇兑损益等盈利情况，由此产生的预期变化可能会相应体现在公司股价上。例如，对于有大量外币收入的跨国公司，当本国货币升值时，公司从海外市场赚取的外币兑换成本国货币后的价值会减少，可能导致公司盈利下降。

（2）资金面，汇率变动可能影响外资等资金风险偏好与流向。例如人民币升值可能吸引外资加速流入，同时提振市场的风险偏好，提高权益市场的流动性。

但在实际情况中，汇率对股市的影响可能要复杂得多。以A股为例，观察过去十年间美元兑人民币汇率与主要股票指数的走势，可以发现A股与人民币存在一定弱相关性。但在汇率波动幅度较大的时期，例如2018年3月-2018年9月汇率贬值期间、2020年6月-2021年3月汇率升值期间，二者的相关性增强。另外，一些大国因为贸易和投资规模很大，其汇率变化对其他国家的潜在影响更大，例如美元的波动对全球风险资产的影响。

2013年1月-2024年3月人民币汇率与上证综指走势

图源网络 数据来源：wind

九

上市公司再融资

再融资是短期内满足企业经营需求的重要手段，能够为企业提供大量的资金支持，满足企业对资金的需求。股票再融资对于股票的影响因情况而异，不能简单地概括是利好还是利空。一般来说，再融资会增加公司的股本，降低每股盈利，从而对股票造成压力，在信心不足、存量资金不变的情况，可能会导致股价下跌。此外，相较IPO而言，A股上市公司再融资规模往往更高，如若放缓，有助于在一定程度上改善市场资金面。

但如果再融资的资金用于公司的扩张、技术创新、债务偿还等方面，有助于公司未来发展、提升盈利能力，那么再融资也可能被市场视为利好消息，对股票产生正面影响。

十

国债

国债是用来调节财政信用的财政信用工具。国债具有信用程度高、风险低的特点，与股市是相互竞争关系，一旦超发，会导致投资者加大国债购买力度，减少股市投资比例，因此，国债利率上升对股市而言构成利空。

综上所述，股票涨跌受多重复因素影响，长期来看受宏观经济、企业基本面影响较大；短期来看，在行业因素、新闻及舆论作用之下，市场情绪波动变化会影响股价；同时，国债利率、汇率、国际形势以及监管制度的变化也会对其造成间接影响，这些因素之间的相互作用使得市场走势呈现出复杂多变的特征。